صکوک اجاره دارای چنان ویژگی های ۹ گانه و ساختاری است که منجر شده این نوع اوراق از مهمترین و محبوب ترین اوراق بین سرمایه‌گذاران مسلمان باشد.

به گزارش خبرگزاری تقریب(تنا)، صکوک که برای نخستین بار در عمر ۴۴ ساله بازار سرمایه کشور از اول هفته جاری بکار گرفته شد به یکی از مهمترین و محبوب ترین ۱۴نوع این اوراق یعنی صکوک اجاره اختصاص دارد. پذیره نویسی اوراق صکوک اجاره شرکت واسط بهمن به منظور تأمین مالی شرکت هواپیمایی ماهان از طریق شبکه کارگزاری فرابورس از همین نوع بوده و عمده تمرکز متقاضیان استفاده از صکوک ترجیح می دهند برای تامین منابع  مالی خود از صکوک اجاره بهره گیرند و با تضمین سودی بیش از سود اوراق مشارکت آن هم بودن نرخ جریمه شکست و با قابیلت معامله سرمایه ها را به سمت اوراق صکوک اجاره سوق دهند.

تعریف صکوک اجاره

صکوک اجاره، نوعی صکوک سرمایه‌گذاری است که بیانگر مالکیت واحدهای سرمایه‌گذاری با ارزش برابر از دارایی‌های بادوام فیزیکی‌ای هستند که به یک قرارداد اجاره، آن‌طور که در شریعت تعریف شده است، پیوند خورده‌اند.

در میان محصولات مالی اسلامی، صکوک اجاره محصولی متمایز به شمار می‌رود که محبوبیت زیادی بین سرمایه‌گذاران مسلمان به دست آورده است. از طرف دیگر ناشران (دولت‌ها و شرکت‌ها) نیز صکوک اجاره را روش مناسبی برای تجهیز منابع می‌دانند. هزینه‌های انتشار صکوک در موارد اولیه بسیار بالا بود، زیرا هنوز هیچ اعتمادی نسبت به این ابزار نوظهور وجود نداشت و بنابراین فرآیند انتشار نیازمند مستندسازی زیاد، رتبه‌بندی توسط مؤسسات رتبه‌بند و تضمین فروش توسط مؤسسات کارگزاری و شرکت‌های تأمین سرمایه بود که مجموع این موارد هزینه‌های انتشار را افزایش می‌داد.اما بعد از اینکه صکوک به عنوان یک ابزار مالی مناسب و قابل اطمینان شناخته شد،این هزینه‌ها کاهش یافت.

صکوک اجاره چگونه ظهور کرد؟

هر چند ایده انتشار صکوک اجاره برای نخستین بار توسط "منذر قحف " در مقاله معروف وی با عنوان استفاده از اوراق اجاره دارایی برای پوشش شکاف بودجه در سال ۱۹۹۷ مطرح شد اما با وجود این انتشار عملی صکوک اجاره برخاسته از دو عامل است.

اولین عامل عبارت از تولد ایده‌ای که در درون مؤلفه‌های شریعت بوده و ارایه‌ قوی باثباتی آن بود آن‌چنان‌که در ادبیات فوق مطرح شده است. عامل دوم، افزایش تبدیل دارایی‌ها به اوراق بهادار در بازارهای مالی بوده است. ایده تبدیل کردن دارایی‌ها به اوراق بهادار در دهه‌ی ۱۹۸۰ در تأمین مالی متعارف رایج شد و در دهه‌۱۹۹۰ در ساختارهای مختلف معاملات مالی توسط بانک‌های سرمایه‌گذاری اسلامی در زمینه مشارکت‌ها یا پروژه‌ها، نه در تأمین مالی اجاره ساختار یافته مورد استفاده قرار گرفت. به دلیل چنین تجربه‌ای، متخصصان مالی در بانک‌های اسلامی و نیز علمای شریعت تقریباً با ایده‌ی اوراق بهادار کردن و نیازهای اجرایی آن آشنا بودند. بنابراین ایده اوراق اجاره دارایی و آشنایی با جزییات عملیاتی دارایی‌های تبدیل شده به اوراق بهادار منجر به توسعه‌ صکوک اجاره شد.

ویژگی های ۹ گانه

در ادامه این گزارش به برخی از ویژگی‌های قرارداد اجاره که استفاده از آن برای انتشار صکوک را تسهیل می‌کند اشاره می‌شود.

۱-قرارداد اجاره در مورد فروش دارایی مورد اجاره، برای موجر محدودیتی به وجود نمی‌آورد. یعنی موجر می‌تواند دارایی را بفروشد بدون اینکه به قرارداد اجاره خللی وارد شود. زیرا اجاره از عقود لازم است و توسط بیع باطل نمی شود. اگر بیع پس از اجاره واقع شود، اجاره باطل نمی‌شود چون بیع منافاتی با اجاره ندارد؛ چون اجاره به منافع تعلق می‌گیرد و بیع به عین، اگر چه در صورت امکان هنگام بیع منافع نیز به تبع عین منتقل می‌شود. نکته‌ای که در اینجا وجود دارد این است که خریدار از وقوع اجاره مطلع باشد.

۲- اجاره‌بها می‌تواند به صورت هفتگی، ماهانه، سالانه و یا به هر شکل دیگر که مورد توافق طرفین است پرداخت شود.

۳- برای مدت زمان اجاره هیچ محدودیتی وجود ندارد. قرارداد اجاره می‌تواند تا زمانی که یک دارایی وجود دارد ادامه یابد.

۴- لزومی ندارد که اجاره‌بها حتماً به صورت وجه نقد پرداخت شود. بلکه هر نوع کالا یا دارایی مالی دیگر نیز می‌تواند به عنوان اجاره‌بها (با توافق طرفین) پرداخت شود.

۵- استقلال مالکیت: افرادی که در مالکیت یک عین ‌الاجاره شریک هستند هر طور که بخواهند به صورت فردی یا جمعی می‌توانند دارایی خود را به مالکان جدید بفروشند.

۶- نیازی نیست که جریان سودهای منفعت مالی الزاماً منطبق با زمان‌بندی بازپرداخت‌های اجاره باشد. همچنین نیاز نیست که عین دارایی قرارداد اجاره در زمان قرارداد موجود باشد.

۷- مخارج نگهداری مربوط به ویژگی‌های اصلی دارایی به عهده‌ی مالک است، در حالی که هزینه‌های نگهداری مربوط به عملیات با آن بر عهده‌ مستأجر است.

۸- قرارداد اجاره برای به‌کارگیری در قالب فرآیند تبدیل شدن به اوراق بهادار مناسب است. ایده‌ اوراق قرضه‌ اجاره برخاسته از توانایی تبدیل مال‌الاجاره به دارایی‌های مالی است.

۹-طی شرط ضمن عقد بیع، شرکت واسط یا شرکت با مقصد خاص (SPV )متعهد می شود دارایی خریداری شده را به بانی اجاره دهد.

مراحل انتشار صکوک اجاره

ساختار کلی طراحی و انتشار اوراق صکوک اجاره به شرح زیر است:

-بانی که ذینفع وجوه حاصل از انتشار است. بانی در واقع شرکت یا نهادی است که به وجه نقد نیاز دارد.
-شرکت با مقصد خاص (SPV) که ناشر اوراق صکوک است. ( شرکت با مقصد خاص معمولاً یک شرکت با مسئولیت محدود است)
-سرمایه‌گذاران که اقدام به خریداری اوراق صکوک می‌ کنند.

روش کار به این صورت است که ابتدا بانی یکسری از دارایی‌های خود که برای اجارة مناسب هستند را انتخاب می‌کند. سپس بانکی یک شرکت با مقصد خاص تأسیس می‌کند. این شرکت با مقصد خاص از لحاظ قانونی دارای یک شخصیت کاملاً مستقل است. بانی دارایی‌های منتخب را به صورت یک پرتفوی به شرکت با مقصد خاص می‌فروشد با این توافق که شرکت با مقصد خاص پس از خرید دارایی‌ها مجدداً آنها را در قالب قرارداد اجاره در اختیار بانی قرار دهد. مدت اجاره و همچنین مبلغ اجاره بها با توافق طرفین تعیین می‌شود.

در مرحله بعد شرکت با مقصد خاص از طریق انتشار اوراق صکوک، دارایی‌های خود را به اوراق بهادار (صکوک) تبدیل می‌کند. اوراق صکوک دارای ارزش مساوی هستند و هر یک بیانگر مالکیت مشاع قسمتی از دارایی‌های مورد اجاره هستند. به عبارت دیگر سرمایه‌گذارانی که اقدام به خرید اوراق صکوک می‌کنند به نسبت میزان ارزش اوراق خود در مالکیت آن دارایی‌ها به صورت مشاع شریک می‌شوند.

بانی به موجب قرارداد اجاره باید مبلغ اجاره بها را طبق شرایطی که در قرارداد ذکر شده در اختیار شرکت با مقصد خاص قرار دهد. شرکت با مقصد خاص نیز باید اجاره بها را بین دارندگان صکوک تقسیم کند. البته فرآیند دریافت و پرداخت وجوه معمولاً توسط یک مؤسسة امین انجام می‌شود.

هنگامی که مدت زمان اجاره به پایان می‌رسد، جریان نقدی حاصل از اجاره‌بها نیز متوقف می‌شود مالکیت دارایی‌های مورد اجاره نیز در اختیار دارندگان صکوک است. حال اگر ارزش بازار دارایی‌های مذکور بیش از مبلغ اسمی مندرج در اوراق صکوک باشد آنگاه دارندگان صکوک پس از اتمام مدت زمان اجاره با فروش دارایی‌ها، سود سرمایه‌ای به دست می‌آورند و در غیر این صورت با زیان سرمایه‌ای مواجه می‌شوند.

بنابراین درحالی که درآمد حاصل از اوراق صکوک نسبتاً پایدار و دارای ریسک اندکی است اما خود اوراق می‌توانند با ریسک کاهش قیمت مواجه شوند.

طبیعتاً این موضوع می‌تواند انگیزه سرمایه‌گذاران برای خرید صکوک را کاهش دهد. به همین دلیل معمولاً همراه با اوراق صکوک یک اختیار فروش نیز در اختیار سرمایه‌گذاران قرار می‌گیرد تا در صورت تمایل بتوانند دارایی‌های مربوطه را در زمان انقضای قرارداد اجاره به قمیت اسمی به خود بانی بفروشند.

برای تبدیل دارایی به اوراق بهادار از طریق انتشار صکوک، گام اول این است که دارایی‌های واجد شرایط را از شرکت اصلی جدا کرده و آن را به شرکت با مقصد خاص منتقل شود. با انتقال دارایی به شرکت با مقصد خاص کلیه ریسک‌های مربوط به دارایی از شرکت اصلی دور شده و به شرکت با مقصد خاص منتقل می‌شود. همچنین دارندگان صکوک نیز مطمئن می‌شوند کلیه حقوق مربوط به دارایی متعلق به آنهاست و هیچ شخص دیگری نسبت به آن ادعایی ندارد. اما اگر این دارایی در ترازنامه شرکت اصلی وجود می‌داشت و به شرکت با مقصد خاص منتقل نمی‌شد آنگاه طلبکاران نیز ممکن بود نسبت به آن ادعا داشته باشند.

لزوماً در همه موارد انتشار صکوک، مالکیت خود دارایی منتقل نمی‌شود. در اکثر موارد مالکیت منافع حاصل از دارایی منتقل می‌شود. یعنی فقط اجاره‌بها به اوراق بهادار تبدیل می‌شود. البته بهتر است مالکیت دارایی نیز منتقل شود تا اعتبار صکوک افزایش یابد. همچنین قرارداد اجاره باید از قرارداد خرید و فروش اولیه مستقل باشد و این دو نباید مشروط به یکدیگر باشد. یعنی بانی و شرکت با مقصد خاص نباید با این شرط دارایی را خرید و فروش کنند که پس از قرارداد بیع، شرکت با مقصد خاص دارایی را مجدداً به بانی اجاره دهد. از نظر اهل سنت چنین شرطی جایز نیست و اما در هر صورت طرفین می‌توانند با امضای یک یادداشت تفاهم غیرقراردادی به این توافق دست یابند.

بانی می‌تواند به شرکت با مقصد خاص تعهد دهد در پایان مدت اجاره، دارایی را از وی خریداری می‌کند و شرکت با مقصد خاص نیز به بانی تعهد می‌دهد در پایان مدت اجاره دارایی را به وی بفروشد. اما مواردی که منجر به بیع العینه شود از دیدگاه فقه اسلامی مجاز نیست. در صکوک "تبرید " در امارات متحده عربی، یک مدت زمان معقولی بین پایان مدت زمان اجاره و فروش مجدددارایی از شرکت با مقصد خاص به بانی وجود دارد تا مشکل شرعی آن نیز حل شود.

به طور کلی فرآیند فوق را می‌توان در قالب یک مثال و به شرح مراحل ذیل خلاصه کرد:

۱-شرکت الف (بانی) یک یا مجموعه‌ای از دارایی‌های خود را به مبلغ یک میلیون ریال در قالب قرارداد بیع به شرکت به SPV واگذار می‌کندو با این توافق که شرکت ب مجدداً همان دارایی‌ها را با شرایط مشخص به شرکت الف اجاره دهد.

۲-شرکت ب دارایی یا دارایی های خریداری شده را برای مدت ۱۰ سال و در ازای دریافت مبلغ ۱۰۰ هزار ریال به عنوان اجاره بهای سالانه به شرکت الف اجاره می‌دهد.

۳-شرکت ب دارایی مورد اجاره را به سایر سرمایه‌گذاران می‌فروشد. برای این منظور شرکت ب ۱۰۰ ورقه صکوک که ارزش اسمی هر یک بطور مثال هزار تومان ریال است را منتشر کرده و در بازار به عموم سرمایه‌گذاران عرضه می‌کند. هر ورقه صکوک بیانگر درصد خاصی از مالکیت دارایی مورد اجاره است.
بنابراین کسی که یک ورقه صکوک را خریداری می‌کند در واقع مالک یک درصد دارایی مورد اجاره است و یک درصد اجاره‌بهای سالانه (مبلغ هزار ریال) به وی تعلق می‌گیرد.

۴-شرکت ب در ازای انتشار و فروش۱۰۰ ورقه صکوک که جمعاً مبلغ یک میلیون ریال به دست می‌آورد که باید آن را بابت خرید دارایی در مرحله یک به شرکت الف بپردازد.

۵-شرکت الف در ازای اجاره دارایی سالانه مبلغ ۱۰۰ هزار ریال به مالک (دارندگان صکوک) می‌پردازد. به عبارت دیگر شخصی که یک ورقه صکوک را خریداری کرده سالانه مبلغ هزار ریال به عنوان اجاره بها دریافت می‌کند.

۶-در پایان سال مثلا " دهم و در پایان مدت اجاره، شرکت الف باید دارایی را به مالکان آن تحویل دهد. حال اگر ارزش دارایی در پایان سال دهم بیش از یک میلیون ریال ریال و مثلاً یک میلیون و ۱۰۰ هزار ریال باشد آنگاه دارندگان صکوک از بابت فروش دارایی مذکور منتفع می‌شوند و در ازای هر ورقه صکوک مبلغ ۱۱ هزار ریال کسب می‌کنند در حالی که ارزش اسمی هر ورقه ۱۰ هزار ریال بود.

اما اگر ارزش دارایی در پایان سال دهم کمتر از یک میلیون ریال و مثلاً ۹۰۰ هزار ریال باشد آنگاه دارندگان صکوک از بابت فروش دارایی مذکور متضرر می‌شوند.

در این میان دو تبصره وجود دارد. اول اینکه شرکت الف (یا شرکت ب) می‌تواند برگه اختیار فروشی را در اختیار دارندگان صکوک قرار دهد تا آنها در صورت تمایل بتوانند اوراق صکوک خود را در پایان سال دهم به ارزش اسمی به شرکت الف (یا ب) بفروشند. دوم اینکه دارندگان صکوک می‌توانند در طول مدت اجاره، اوراق صکوک خود را به دیگر سرمایه‌گذاران بفروشند.